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Valuation | 가치평가

Feb 9, 2021
Oct 5, 2022



$$ Value = { Cash \ Flow \over Discount \ Rate } $$



이 산식은 Valuation의 모든 것을 설명해 주는 함축적인 표현이다.

Valuation(가치평가)은 미래에 들어올 것으로 예상되는 돈을 현재가치로 환산한 것이다.

Valuation 끝.

하지만 이것은 현금흐름으로 Valuation 하는 것을 전제로 한다면 그렇다는 것이다.

Valuation의 정의를 함축적인 말로 표현하는 다음과 같이 정의할 수 있으나 이는 ‘Valuation = 가치평가’ 이렇게 간단하게 한마디 하면 될 것을 어렵고 길게 기술한 것처럼 보인다.

Valuation is a quantitative process of determining the fair value of an asset or a firm.
(평가는 자산 또는 기업의 공정 가치를 결정하는 정량적 프로세스입니다.)

  • Investopedia

현금흐름으로 하는 것을 전제로 할 때 현금 나누기 할인율이 가치라는 식이 성립한다면 현금흐름이 아닌 방법은 무엇이 있을까? Valution은 크게 시장, 자산, 현금(이익) 세 가지 접근법이 있다.

다음과 같이 가치평가 보고서에 많이들 세가지 또는 그 이상의 접근 방식에 대하여 설명하는 내용을 기술하는데

  1. 시장접근법 : 시장접근법은 회사의 재무상황과 미래 수익창출 가능성을 기초로 시장을 통해 형성되는 회사의 가치로 평가하는 방법입니다. 상장회사의 경우 증권시장에서 형성되는 주가로 회사의 가치를 평가하며, 비상장회사의 가치는 동일한 업종에 속하는 유사 규모 상장기업의 시장가치를 이용하여 상대가치를 산정할 수 있습니다. 그러나, 시장가치 평가방법은 비교대상이 되는 상장회사의 산정시 평가자의 주관이 개입될 여지가 있습니다.

  2. 자산접근법 : 자산접근법은 회사가 보유하는 자산에서 부채를 차감한 순자산의 가치를 이용하여 평가 대상회사의 가치를 결정하는 가치평가 접근법으로 취득원가로 기록된 자산과 부채의 가액을 공정가치로 조정하여 가치를 평가하는 방법입니다. 이 평가방법은 평가방법이 비교적 단순하고 객관적이라는 장점을 가지고 있으나, 회사라는 실체가 미래의 수익 또는 현금흐름창출을 목적으로 존재하는 영속체(Going Concern)라는 점에서는 수익창출능력을 반영하지 못하는 단점을 지니고 있습니다.

  3. 이익(현금흐름)접근법 : 이익접근법은 회사의 현재 재무상황보다는 회사가 보유한 유무형의 자산을 가지고 향후에 얼마만큼의 수익(또는 현금흐름)을 실현시킬 수 있는가라는 관점에서 미래의 수익창출능력을 회사의 가치로 평가하는 방법입니다. 대표적인 이익접근법인 현금흐름할인법(이하 “DCF법”)은 이론적으로 가장 우수한 방법이나, 회사의 가치를 결정하는 여러가지 요소의 결정시 주관이 개입될 여지가 있습니다.

결국은 현금흐름접근법이 가장 많이 쓰이고 약자로 줄여서 DCF라고 부른다.(Discounted Cash Flow Method)

Valuation은 절대적인 가치를 계산할 수 있다는 의미가 아니라 경영의사결정 또는 시장 지표 등을 합리적으로 반영하여 설명 가능한 수치로 환산한다는 의미가 더 크기 때문에 평가 보고서에는 평가의 고유 한계에 대하여 많이 기술하는 경향이 있다.

다시 이 수식을 생각해 보면

$$ Value = { Cash \ Flow \over Discount \ Rate } $$

(if, DCF를 한다고 하면)

Valuation은 미래에 들어올 것으로 예상되는 돈을 현재가치로 환산한 것이다.

주식가치평가

주식가치는 어떻게 평가하나? 세 가지 접근 방법에 따라서 하나씩 생각 해 볼 수 있다.

생각의 흐름 :

  • 상장주식은 증권 시장에서 빈번하게 거래되고 있는 가격이 있다. - 시장 접근
  • 비상장주식은 증권 시장에서 거래되고 있지 않으므로 재무제표의 순자산을 가치라고 한다. - 자산 접근
  • 비상장주식은 시장에서 거래 되지 않고 재무제표는 역사적 원가로 되어 있어 미래가치를 반영하지 못할 것이므로 현금흐름을 할인하여 현재가치로 평가한다 - 현금흐름 접근

현금흐름 접근하자. 현금흐름을 할인율로 나누자.

$$ Cash \ Flow $$

: FCF (Free cash flow, 잉여 현금흐름)

$$ Discount \ Rate $$

: Wacc (Weighted Average Cost of Capital) : Discount Rate

옵션가치평가

옵션가치는 어떻게 평가하나? 옵션에 대한 평가는 내재파생상품을 평가할 때 적용한다.

생각의 흐름 :

  • 상장옵션(내재파생상품이 아닌 거래되는 옵션)은 증권 시장에서 빈번하게 거래되고 있는 가격이 있다. - 시장 접근
  • 옵션은 권리이므로 옵션에는 자산이 없는 것 같다. - 자산 접근
  • 옵션이 발생시킬 수 있는 현금흐름을 추정하고 현재가치로 할인하여 평가한다. - 현금흐름 접근

내재파생상품 평가는 이항모형이 주로 쓰인다.(CRR, TF, BDT)

현금흐름 접근하자. 현금흐름을 할인율로 나누자.

$$ Cash \ Flow $$

: Binomial Tree (이항 모형)

$$ Discount \ Rate $$

: 채권 수익률 (YTM, Spot Rate, Forward Rate)